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        大佬级的投资分析框架

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        2015-06-02 13:06:43 来源和讯网 

        本文为2010年已退出江湖的原基金经理李国飞先生2012年在北大的演讲李国飞是投资界的一前辈高人此文全面阐述了投资学推荐给大家

        今天很高兴有机会能和北大的年轻校友们一起探讨投资的一些理论

        我对投资理论研究一直就很?#34892;?#36259;95年进入这个行业从操盘手到基金经理到出来自己做感触和体会还是很多的

        投资是项很辛苦和很寂寞的工作投资体系庞大而且复杂就象一座很大的森林我们要耗用一生去研究它会发现有很多值得探索的东西很多年以来我都这么做?#20013;?#24605;考但一直没有做系统性的总结所以今天我也?#34892;?#22823;家给我这个机会让我全面的?#27492;?#19968;下投资的一些重大领域的理论框架

        今天的讲座我的想法是和大家交流一些东西而不是我要教导大家什么东西今天的分析框架分四个部分宏观经济股市波动性公司经营和公司估值在投资这座森林里这四个分支是比?#29616;?#35201;的对每一个分支我们都需要花很多心力去研究以我认为投资就是要不断建立一些理论框架并在情况发生改变后有勇气不断打破它而重建我们看?#22836;?#29305;费雪等大师都有非常清晰的理论体系操作背后都有一套投资哲学在支持我们也是在努力学习和思考他们的投资哲学所谓有?#31561;?#24471;之?#34180;?#25105;希望能够学习他们的精华并结合中国的?#23548;是?#20917;建立一套自己的体系

        有一本很有名的书?#23567;?#40657;天鹅?#32602;?#23427;的主题是说我们?#21015;?#33510;苦建立了很多投资模型去管理我们日常的投资投资风险可以用一条高斯曲线来表达大部分风险都在某一个区域里面我们努力去规避最主要的这样一些风险但是一次极小概率意外的出现就可以颠覆一?#26657;?#23558;?#21015;?#33510;苦建立的模型打破很多财富从而化为乌?#23567;?#20294;我想?#22836;?#29305;从60 年代做投资以来经历过无数次大大小小的所谓黑天鹅?#24405;?#20182;不但存活下来了而?#19968;?#24471;很好他是怎么做到的2008年黑天鹅这本书的出版让投资界很震惊都在?#27492;?#40657;天鹅?#24405;?#26159;不可避免的关健是我们如何去应对让我们的资产不?#26174;?#20540;活得更好这是促使我去思考的另一个重要原因

        我谈谈研究的基本思路首?#20219;?#35748;为在市场的每个具体阶段我所研究的这四个分支都有一些非常重要的核心矛盾?#34892;?#38750;常敏感的因素如果我们不能挖掘出在这个阶段里最核心的矛盾是什么那就只能?#24471;?#19968;个问题?#20309;?#20204;?#20849;还?#21162;力我们还没有挖掘出本质和规律所在所以要不?#20808;?#25506;求过一段时间新的情况出来了最核心的矛盾改变了我们又要重新挖掘我们始终要努力抓住最核心的矛盾

        其次这四个理论框架里的每一点我都希望与?#22836;?#29305;的投资思想作一个印证?#22836;?#29305;对这些问题都?#26032;?#36848;零散地分布在?#22836;?#29305;的年报和各?#22336;?#35848;里面?#22836;?#29305;在投资界的修炼已经达到非常高的境界他的很多说法我们要加以印证?#26131;?#24049;感觉这?#25913;?#25105;们国人对?#22836;?#29305;的理解很?#36136;?#20013;国人很?#19981;?#20197;简驭?#20445;?#19981;少人把他的投资理念简单理解为不管宏观面买了好股票就长期拿着不放就能赚大钱这种绝对化的理解是有问题的所以我们看到很多所谓?#22836;?#29305;的信徒在2008年都吃了很大的亏?#34892;?#22320;方是我们误解了?#22836;?#29305;的思想以及?#34892;?#22320;方是?#22836;?#29305;讲的不清楚

        宏观经济分析

        (一)用单一规则分析经济周期

        研究经济就是研究周期?#39029;?#35797;用单一规则来分析经济周期单一规则是借鉴弗里德曼的说法他认为当代一切经?#27809;?#21160;都离不开货币信用?#38382;?#19968;切经济政策的调节都是通过货币的吞吐扩张或?#36134;?#26469;发挥作用一切经济的变量都和货币有关系货币推动力是?#24471;?#20135;量就业和物价变化的最主要因素而货币推动力最可靠的测量?#21103;?#23601;是货币供应量由于货币供应量的变动取决于货?#19994;本?#30340;行为因此货?#19994;本?#23601;能通过控制货币供应量来调节整个经济政府只需要将货币供应的增长控制在既?#35782;?#21448;稳定的水平上就可以了方法就是将货币供应的增长率相对固定这就是所谓的单一规则?#20445;?#38500;此以外不应该也用不着对经济多加干预市场会自?#33322;?#34892;调节这是弗里德曼最核心的思想

        70 年代开始美国采取这?#22336;?#24335;成功解决了通胀和失业率较高同时并存的经济难题这是凯恩斯主义所不能解决的问题之后这种货币主张被很多西方国家所接受成为发达国家经济政策最重要的理论但是显然我们国家并没有这么做

        (二) 一?#22411;?#32960;问题都是货币问题

        一?#22411;?#32960;问题都是货币问题这是弗里德曼最著名的论断通胀这个?#35270;?#23481;易产生歧义CPI 并不是最好的?#21103;ݏ?#36135;币购买力这个名词可能更好大家更容易理解最近?#25913;?#36135;币发的很厉害买房子越来越辛苦教育医?#39057;?#25903;出也让老姓感觉很头疼我们的购买力水平显然在?#29616;陆?#25105;认为我们可以用货币发行总量的变化大致估算货币购买力水平具体到某一项资产价格我们可以用供求关?#36947;?#21152;以判断我们可以用这种办法来分析房价?#25237;?#21147;和原材料价格比如?#25237;?#21147;高善文的一篇报告说2007 年下半年我们国家已经迈过了刘易斯拐点农民工不仅仅要求满足最低生存需要就算了他们对生活有了更高的?#38750;投?#21147;供需矛盾发生了深刻变化因此工人工资在?#38505;?a href='http://stockdata.stock.hexun.com/000061.shtml' onmouseover=showImage('stock','2_000061',this,event,'1770') target='_blank'>农产品(000061,股吧)价格也涨得很厉害由于农村?#25237;?#29983;产率提高很困难因此农产品价格?#38505;?#26159;不可逆转的而?#19968;?#38271;期维持发改委说是有人故意炒作这是推?#23545;?#20219;的做法CPI 会长期比PPI 涨幅高这也是由于?#25237;?#21147;价格?#38505;且?#36215;的韩国和日本在迈过了刘易斯拐点后就是这种情况

        另外判断有色金属价格全球量化宽松条件下不仅中国资金起作用全球资金都起作用当然只有涨了怎么去衡量货币供应量呢有很多?#21103;ݏ?#27604;如M1 增速M2 增速M1 增速-M2 增速M2/GDP 等后面还有介绍

        (此处?#22659;?#19968;些关于当年经济方面叙述微信字数只能在2万字以内)

        (五)对?#22836;?#29305;的误解

        很多人认为?#22836;?#29305;教导我们潜心研究公司而不必关心宏观经济这种认识是错的1968 末他关闭合伙基金公司是很明智的后来美国经济和股市都陷入长期的调整2008 年金融危机之前长达三四年的时间?#22836;?#29305;的公司资产?#20852;?#20116;百亿美元的现金一直都没有做大的投资直到金融危机之后他才开始大规模投资能用的现金都用完了而?#19968;共?#29992;发行新股方式收购铁路公司他是这波金融危机最大的赢家?#22836;?#29305;是真正研究宏观经济的高手判?#25103;?#24120;?#26082;E?#23439;观面对股市影响实在是太大了想做好投资不花心思研究是不行的

        二股市波动性

        (一) ?#24433;?/P>

        表明投资者的情绪总是从极度悲观到极度乐观股市因此总是大幅波动股市的波动性恰如一个?#24433;ڣ?#24635;是从一个极端走向另一个极端有波动就有机会有大的波动就有大的暴利的机会一方面我推崇价值投资但另一方面我认为选时远比选股更重要我们要作判断在股市的?#32479;?#35201;尽量回避在高潮时也要有减持的勇气股市的波动性恰如一个?#24433;ڣ?#24635;是从一个极端走向另一个极端有波动就有机会有大的波动就有大的暴利的机会一方面我推崇价值投资但另一方面我认为选时远比选股更重要我们要作判断在股市的?#32479;?#35201;尽量回避在高潮时也要有减持的勇气有一个知名投资人?#32536;?#38451;2007 年3500 点时就清仓了后来股市涨到6000 多点利润最丰厚的一段他是完全没有享受到我想他是不是建立了一个模型认为3500 已经估值到顶了因?#21496;?#19981;玩了这很可惜股市的波动性非常复杂也非常吸引人我们要掌握其中规律

        (二) 股市和宏观面直接紧密相关

        宏观面对公司?#23548;?#25972;体融资环境和市场信心都有重大影响直接影响股?#23567;?#25105;想股市大的波动有七八成的原因是宏观面的变化经验表明股市一般在宏观面见顶之前三至六个?#24405;?#39030;在宏观面见底前三至六个?#24405;住?/P>

        (三)股市波动的本质是资金的运动

        钱涌向哪个公司哪个公司价格就会?#38505;恰?#32929;价波动最本质的的原因就是资金运动?#22836;?#29305;的价值投资理论也是解释资金运动的其中一种理论而不是相反公司有竞争力?#23548;?#19981;错因此大?#39029;?#36828;看好它资金?#25918;?#23427;因此股票价格就?#38505;?#20102;有很多不同的投资理念实?#35782;?#26159;解释特定情况下一些资金的运动规律股市资金运动可由以?#24405;?#20010;因素作出判断

        1.货?#20197;?#36895;

        研究市场资金动向的?#21103;ݏ?#27604;较敏感的有M1 增速M2 增速M1 增速M2 增速等有很多实证分析非常值得重视给大家展示两幅图上面这幅图很有名气是招?#35752;?#21048;(600999,股吧)的研究员罗毅写的?#23567;M1 定买卖?#32602;?#21457;表于去年11 ?#36335;?300 点左右的时候当时M1 的增速达到34%, 他说市场很危险是极好的卖点市场可能会回调两成至2300 点不幸被他?#26082;费?#20013;了他从数据推演出从1996 年到现在如果?#30475;M1 增速接近10%就买入股票超过20%就卖出投资标的是深成指从1996 年到09 年11 月投资收益率是95 倍

        高善文也有一篇报告钱多了钱少了分析M1M2的剪刀差判断股票市场资金的充裕性从而做出买卖操作也挺有见地的

        2.PE\PB

        市场整体的PE\PB 水平是衡量市场整体估值水平比较好的?#21103;ݏ?#20063;是评判资金参与投资股市风险的一个很好的?#21103;z?001 年最疯狂的时候两市整体PE 是70 倍2007 年10 月市场6200 点历史新高当时深市PE 是69 倍上海是50.6 倍目前全体A 股PE 以中报来计算22 倍去除银行股后是30 倍如果再去掉?#25509;?#21644;煤炭整体PE 大概36 倍中小板55 倍创业板74 倍PB 水平大概4 倍去掉银行股大概是3 倍多一点毫无疑问目?#25353;?#19994;板和中小板整体估值绝对是过高了情形就像00 年的网络股狂?#20445;?#20272;值高得不可议但大?#19968;?#35828;公司?#23548;?#22686;长很快股价还能涨

        类似的情形历?#39134;?#20986;现过很多次?#30475;闻?#27819;发生前都认为这次没事因为这次和以往是真的不一样了?#20445;?#20294;结果呢?#30475;?#37117;是一样的目?#25353;?#19994;板的泡沫是很明显的是不可?#20013;?#30340;什么时候?#39057;?#21482;是一个时间问题对比几个指数恒生指数以今年计算16 倍左右道琼斯是14 倍标普500大概15 倍历?#39134;?#36947;琼斯平均是20-25 倍纳斯达克高一点25-30 倍左右这么看美国香港还可以A 股总体来看也不算很高但也不低了中小板和创业板很高这个泡沫需要慢慢消化

        3.资金成本利率

        利率和通?#21520;手?#25509;相关利率的倒数往往是市场的价格中枢,即常态下可接受的PE 水平如果利率不断下调那合理PE 也要调高日本股市的PE 有五六十倍因为日元的利率将近零在美国一个经验是如果利?#23454;?#20110;4%?#35789;估?#29575;再往下调投资者可接受的合理的PE 也就是25 倍哪怕利率降低到2%市场PE 也很难往?#31995;?#21040;那里去这是为什么呢日本股市的PE 有五六十倍因为日元的利率将近零在美国一个经验是如果利?#23454;?#20110;4%?#35789;估?#29575;再往下调投资者可接受的合理的PE 也就是25 倍哪怕利率降低到2%市场PE 也很难往?#31995;?#21040;那里去这是为什么呢原来从原来从70年代起一个主流的观点认为?#35782;?#30340;通胀是有益的3%--4%是合理的水平我查了一下1997-2008 年金融危机未发生前11 年的数据美国的通胀率在3%左右大?#20197;?#26399;即使现在通胀高于4%美联储?#19981;?#24819;方设法压低通胀至4% 以下这就是利?#23454;?#20110;4%之后美市PE 往?#31995;?#25972;会出现钝化的原因今年10 月19 号美联储主席伯南克的在一个重要会议上说大部分货币官?#27604;?#20026;核心通?#21520;视?#20445;持在2%或?#32536;?#30340;范围这是伯南克在公开?#19981;?#20013;第一次如此清晰地把一个具体数字作为美国央行的通胀目标

        现在很多分析认为美国维持这样的低通?#36864;?#24179;可能会?#20013;?#22810;年如果市场普遍这样认同了那我认为道琼斯指数可以有系统性的提升估值的机会也许合理的PE 水平就不是25 倍了说不定市场可以接受30 倍左右的水平现在道琼斯的PE 只有14 倍所以我对美股挺乐观的美股创新高相信只是时间问题现在港股的利率也很低?#37096;?#33021;跟随美元利率长期维持港股的前景?#20179;?#24471;看好

        4.换手率

        市场能不能?#38505;?#35201;看多空双方的力量比较换手率非常值得重视在低点往往成交极?#20219;?#32553;因为想买的人少了在高位一般?#30424;?#37327;因为想卖的人多了虽然说买和卖的金额无论在什么点位都是均等的但?#23548;?#19978;决定方是不一样的如果在比较高的位?#27809;?#25163;?#22987;本?#25193;大是很值得警惕的信号

        ?#26131;?#36817;测算了一下10 月26 号那一天深沪总市值是31 万亿流通市值是19.4 万亿成交金额约5200 亿换手率成交金额/流通市值2.7%成交金额除以总市值是1.68%创业板和中小板的换手率分别都超过5%看看2007 年10 ?#36335;|?#24179;均总市值28 万亿流通市值8.91万亿平均成交金额1951 亿换手率是2.18%平均成交金额除以总市值是0.697%现在的换手?#26102;?#24403;时的换手率还要高成交金额除以总市值是当时的两倍以上

        所以这么高的换手率不是很好的事情由此判断A股的上升空间可能有限现已经达到5000 亿了上到3500 点就需要6000-7000 亿上升到4000 点可能需要8000 亿水平能?#20013;?#21527;

        看看香港10 月26 号总市值20.8 万亿港币成交金额900 亿换手率0.4%和历?#39134;?#30340;高水平还有较大距离从这个意义上看香港股票向上走的空间大一些

        ?#27169;?#21453;射理论

        反射理论是索罗斯提出的我觉得没有?#20154;?#26356;好的解释市场波动性的理论有人总结在投资方面人类常见的情绪有16 种比如代表性效应认为趋势会一直?#20013;?#19979;去错误共识效应高估与我们所见略同者的人数选择性认知只愿意聆听有利于我们判断的意见对不同的意见置之不理人类的这些情绪会影响股票市场的表现索罗斯据此提出了反射理论

        反射理论的核心是指投资者与市场之间会互相影响投资者根据掌握的资讯预期市场走势并据此行动而其行动事实上也反过来影响市场走势甚至改变市场原本可能的走势一个大的趋势一旦形成后二者会互相加强互相巩固直至无可动摇?#20445;?#32034;罗斯称之为加速期?#20445;?#24403;认知和真实差距很大时?#38382;?#23601;会失去控制直至逆转

        这个理论有点抽象但很有意义操作性也很强他根据这个理论有过多次成功的操作当然也有失败的他的做法是冷静地?#20449;?#24066;场会否出现一个大的趋势先做一个假设然后不断根据市场本身及投资者情绪的变化看这个假设的趋势是否能够确立从而进行布局这个理论里面有一个加速期?#20445;?#25105;觉得是非常有价值的概念可以据此?#20449;?#24066;场是否在顶部或底部?#26131;?#32467;它有几个特征:

        1.市场形成高度的共识包括分析师基金等形成高度共识

        2.在顶部时总?#34892;?#20030;足轻重的公司进行大规模融资市场解读为利好还要?#38505;恰易?#26377;印象是07 年8 月的时候万科以31 元一个很高的价格配股融资大概约100 亿元消息传出之初万科的价格从20 多一口气涨到36块钱去了真正实施时股价直奔41 元市场把它解读为重大利好之后万科走势一落千丈最低跌到三块多除权后

        3.在底部时一些举足轻重的企业回购股票市场不理不睬还要下跌我们看到04~05 年的时候这种情况很普遍一些非常?#21028;?#30340;公司大量回购股票但市场置若罔闻因为很多时候公司比任何人都要了解他自己的?#23548;是?#20917;高位时它觉得可能高估了会考虑以增发的方式拿到更多的钱在低位时它觉得价格太低估了这么好的价格我为什么不买进它注销呢

        4.在一个很短时间里股指或者一些非常重要的公司会出现突然间加速上升或加速下跌的情形这要高度警惕?#38382;?#21487;能要逆转了黎明前的黑暗会特别的黑登顶之时有人会发疯

        五旁观者

        下面我谈谈旁观者的问题

        基于反射理论索罗斯认为一般人很?#38597;?#26029;股票市场的走势为什么呢因为你本身就是市场你已经和这个市场融为一体互相影响你的判断影响股市的走势股市的走?#21697;?#36807;来又影响你的预期那我们怎么能够走出这个误区?#20449;?#24066;场大势呢我想应该做个旁观者?#20445;?#21644;这个市场若即若离才能旁观者清?#34180;?#22914;果和这个市场离得很远就很难发?#30452;?#36136;发现主要矛盾走得太近各种锁碎消息充斥市场会让我们迷失?#36739;}?#24178;扰我们对主要矛盾的判断我们要做一个bystander以旁观者的心态看待市场我们要离这个市场既远又近始终把握主要矛盾客观认识这个市场如何做一个Bystander?#20445;?#36825;是一个重要课题对我而言始终这样要求自己

        这是成功投资的关键所在

        但是非常难整理演讲稿时我想补充一点就是一个意见都不能提?#34180;?#25105;多年前做投资总监年少轻狂无知者无畏经常对上市公司的经营指手划脚?#23548;?#19978;公司是什么样子就是什么样子从来就没有因为你的意见发生过什么改变就如一个人是很难被改变的一个公司亦然企业经常环境非常复杂不在第一线的管理层根本很难根据?#38382;?#25913;变提出对策我们提出的意见99%不是废话就是错误的1%也许有点真知灼见但是如果是一个好公司它自然会意识到对一个坏公司再怎么提也没有用如果我提出意见我就会想公司如果按我的意见这么去做经营方面就会如何如何这往往是一厢情意的而?#19968;现?#24433;响对这个企业的客观判断我们所需要做的事情就是观察?#20013;?#35266;察这是做一个旁观者的重要一部分

        六对?#22836;?#29305;的误解

        ?#22836;?#29305;说过纽交所即使停市三年对他都没有什?#20174;?#21709;费雪也说过在股市中有两?#32456;?#38065;的方式第一种是挣股市波动的钱第二种是挣企业?#23548;?#22686;长所带来的钱听起来他们似乎认为研究股市的波动性不重要研究公司的增长就够了价格波动和公司?#23548;?#22686;长是两件不相干的事情很多人接受了这种说法他们认为买进一个好公司预期长期会有增长就不管股市了长期守着它07 年高潮的时间这种论调很流行有人买了万科?#34892;校?#23601;打算放个20 年结果是损失惨重

        ?#23548;希头?#29305;早就讲过当别人恐惧时我贪婪别人贪婪时我恐惧他说股市停市对他的投资没有影响只是想特别强调我们选股时要立足长远而不能太关心股市短期的波动很多人片面理解了他的话公司上市后就具备了双重属性一方面它是一家公司要?#20013;?#32463;营另一方面它是一个交易?#20998;郑?#23601;会有波动性两个属性都很重要都要研究

        ?#22836;?#29305;在高潮时会卖股票在?#32479;?#26102;他很开心因为买股票发财的时机又到了07 年的时候中石油涨了5 倍后他卖掉了08 年在金融风暴最激烈的时候他不但把能买的钱都买了而?#19968;?#36890;过增发股票的方式收购铁路公司

        另外一方面?#22836;?#29305;个人的持股和他的上市公司伯克希尔的持股不是一个概念在08 年7 月他曾经接受过一个电台的采访他说我之前的个人的投资100%是国债现在开始是满手的股票不久后还有一次他接受采访时说我的持仓里面大部分是富国银行

        大家可能认为他公司有什么股票他的个人投资也是什么股票公司持股在大跌时没卖他自己的持股也不卖?#23548;希?#24773;况不是这样的市场不好的时候他自己也曾经空仓彻底空仓而他的公司目前股票仓位只占公司总资产的20%多即使市场不好公司的仓位也必须保持这是没办法的事情但是很多中国投资者并不了解这个情况

        另外我认为投资股票跟做企业是不一样的做企业的时候无论是高潮还是?#32479;?#20320;都要?#20013;?#32463;营不能说高潮的时候就把它卖掉?#32479;?#30340;时候再把它接回来没有这种事情一些伟大的企业?#32479;?#30340;时候它要抓紧时间进行收购进行扩张但是我们做股票不是那么回事高潮时把它卖出去?#32479;?#26102;把买回来才是明智的选择

        而且一个公司在陷入?#32479;?#30340;时候没有人可以告诉你它一定可以东山再起因为不可预知的因素太多了一些技术方面的变化一些管理团队的变动可能都会对它的?#20013;?#32463;营造成致命的影响?#34892;部?#33021;过不去就过不去了我们死守一个公司风险实在非常非常高最近的一个例子是柯达几十年的大蓝筹现在一败涂地但我所说的意思不是指普通意义上的波段操作我觉得中短期的波动是难以预测的但是一个长期的波段周期方面重大的波段是可以分析和预期的我们一定要研究

        三公司经营分析

        一公司本质价值观和执行力

        我认为一个公司就是它的价值观加?#29616;?#34892;力

        价值观我的理解有三点第一点是它的愿景它想成为一个什么样的公司第二点它如何定义和员工的关系第三点它如何定义的和客户的关系这些就是价值观的全部

        讲个例子万科我很熟悉的公司它的愿景是做一个纯住宅的公司至少在08 年之前是这样后来做了一点调整也做一点商业地产而且它想成为一个令人尊重的公司它整体的住宅设计质量尤其是物业管理都做得很好

        它如何?#28304;?#21592;工呢它每年都会请盖洛普做一个员工满意度调查一直都很高它有非常尊重员工的文化希望和员工一起共同成长经常做培训并给员工不错的的待遇和客户的关?#30340;أ?#25105;买过万科的房子我觉得万科的物业管理在行?#36947;?#26159;遥遥领先的它的服务理念它对住户的?#20449;?#30495;是非同凡响所以它不但有价值观而且它是真正这样去做的虽然我?#25913;?#21069;就把它的股票卖掉了但我仍然认为它有机会成为一家伟大的公司

        问一个普通人他的人生哲学是什么他不清楚甚至认为这是自寻烦恼只有最?#21028;?#30340;人他会?#38505;?#24605;考总结他有一套完整清晰的为人处事的哲学他就是这样做的公司亦然

        执行力包括一是员工?#22836;?#26187;升机制二是质量管理三是客户关系管理四是研发和创新机制

        二选股标准

        1 护城河

        我评估公司是否?#21028;?#21644;强大的?#21103;?#21482;有一个那就是?#22836;?#29305;常说的护城河它的深度到底有多深除此之外我认为无须第二个?#21103;?#21435;评?#23567;?#27809;有比这更核心的东西了护城河一般源于专利技术服务质量或者产?#20998;?#37327;Intel,它的护城河是技术专利万科?#21069;?#20811;这些公司它的护城河是它的服务和质量形成很深的护城河是一件非常困难的事情

        研究公司?#27492;?#30340;报表只是研究的一小部分感受它的价值观评估它的护城河的深度不是件容易的事情一个公司软的东西比硬的东西更重要企业经营非常复杂而且变化很快从这个意义上说我认为公司基本上是无法预测的从长期看护城河很深的公司总是不断会给人带来惊喜?#25442;?#22478;河很浅的公司就会不断给人带来坏消息你选择一家公司它有一个好的团队有很深的护城河就行了剩下的事情你去预测它其实是浪费你的时间但你可以去跟踪它观察它我如此强调护城河因为这是成功选股的关键

        2.三点标准

        我这几个标准是消费类公司的选股标准其实稍稍修改一下别的公司也适用?#26131;?#24049;是真的这样去选股的

        第一善待客户对于消费类公司我们一定要注重客户对它的产品有多满意投诉机制是否顺畅这点非常非常重要只有客户满意度很高的公司才值得我们研究如果客户对这家公司的产品不满意那多好的财务数据都是没有用的

        第二善待员工一些非常?#21028;?#30340;公司员工对公司的满意度都是很高的他们会为身为公司的一员为荣像万科毕业生如果能去万科-----地产界的黄埔军校他觉得挺?#26223;?#30340;在互联网业如果能到腾讯或者到百度这个员工也觉得挺自豪的能去这个公司很不容易啊证明自己很?#21028;?#20182;也愿意为这个公司?#20852;?#20184;出

        我经常问他们员工工资收入水平晋升是否主要是内部产生每年是否有一定的淘汰工作是否有成就?#23567;?#35201;了解这些就必须和公司的各个阶层包括高中低层都有接触要了解员工的?#31185;?#26368;好的办法是?#39318;?#21069;线的员工?#27492;?#20204;是否满意?#20998;?#26159;否高?#28023;?#22914;果他们对公司诸多指责那么就要小心一点我们要深入公司和各级员工建立一些私人的关系

        第三产品创新在超?#26657;?#30475;一看公司有没有经常推出新产品卖得好不好如果你是?#34892;?#30340;股东经常去他们的网点看?#27492;?#20204;的服务好不好如果你是腾讯的股东你可以下载他们的软件看看有没?#34892;?#24456;酷的新功能和别的公司的产品性能上对比一下要亲自体会商业竞争实在太激烈了新产品的研发和创新是利润?#20013;?#22686;长的保证

        最好的消费类公司的产品不仅仅是一种产品而是一种生活方式如果我们?#34892;?#33021;遇到这类公司就可以做为长期投资目标?#22836;?#29305;当年投资的华盛顿?#26102;罚?#32654;国中产阶级?#25237;?#36825;份报纸觉得是一种身份象征你看凤姐她读的是故事会知音这些?#24471;?#22905;品味很高知识渊博这也是一种身份的象征你在?#21069;?#20811;一坐你会觉得自己是个小资了腾讯的产品当?#25381;?#20110;最近和360 ?#32602;?#21517;声不太好你看很多年轻人生活在QQ ?#24076;?#32842;QQ玩QQ游戏QQ 空间QQ 秀听QQ 音乐?#20498;?#20599;菜等等,当它成为一种生活方式的时候你?#22836;?#29616;它的黏性特别强

        如果一家公司它的产品有这种特质往往有机会成为一家伟大的公司如果它的产品甚至能达到?#25345;致?#26029;的程度那就更好了再举腾讯这个例子这次名气受损得厉害但是虽然你觉得不好吧但最后大?#19968;?#26159;要用它垄断就是这么好的一件事情虽然你不满意但是又不能?#19994;?#21487;以替代的东西只要就用它了

        企业总会?#34892;?#34892;差踏错的时候不好的时候垄断性的产品就能始终维系和客户的关系有巨大的抵抗风险的能力在碰到顺境的时候它会比任何对手都要增长?#35813;͡?#25152;以碰到垄断型的企业市场会给很高的溢价像三一重工(600031,股吧)中联重科(000157,股吧)这样的企业基本是这两大寡头垄断了中国的某个细分市场具有很强的提价能力议价能力对投资而言垄断是比较好的事情是重要的战略投资标的

        从财务角度来看简单谈谈我们希望有好的ROE有好的毛利率少负债最后不负债依我的选股标准如果公司的毛利水平没有40~50%那根本连看都不要去?#27492;?#27611;利水平很低的公司?#23548;?#30340;时候风险很大抗通胀的能力很弱不是一个好的长线投资的标的

        三公司的生命周期

        我把一个公司的生命周期分为初创期成长期平台期和衰落期长期投资于不同周期的公司获得的回报是完全不一样的从一开始投资的时候就要建立一个框架它到?#29366;?#20110;什么的一个阶段?#26131;S不?#25237;资的公司是处于成长期的公司它已经脱离了初创期的危险公司?#23548;?#24320;始大幅成长那么我们有机会获得丰厚的利润处于平台期的公司是不值得长期投资的最多只有一些阶段性的交易机会

        整个成长期我把它再细分成高速成长期稳健成长期和缓慢成长期接着进入平台期我先给大家介绍这个概念到后面谈到公司估值时再和大家详细讨论这关系到股票买点和卖点的问题

        那么我们怎样判断公司处于成长期的什么阶?#25991;أ空?#26159;一件重要的事情大致可从四个方面判断首先要看市场容量有时候要看细分市场的容量韦尔奇有个数一数二的策略是指在细分市场里数一数二;第二看核心产品的市场份额如果份额已经很高了那就意味着成长起来就比较困难了如果比?#31995;停导?#22686;长的潜力就大些;第三要看公司新产品储备;第?#27169;?#35201;?#27492;?#30340;并购策略尤其对科技公司

        ?#27169;头?#29305;的遗憾

        ?#22836;?#29305;常有谈论选择公司的标准他非常强调护城河但是很少谈论公司处于什么成长周期我觉得这是一件非常遗憾的事情甚至误导了不少中国投资者

        ?#23548;希?#20174;98 年开始他的股票投资做得非常一般真正成功的投资只有中石油和比亚迪(002594,股吧)但相对他管理的资金规模金额都不大在98 年之前他有过非常成功的投资例如吉利剃须刀可口可乐盖可保险喜诗果运通信用卡富国银行无一例外全都是消费类公司而且都处于比较高速增长的阶段股价都涨得很好

        98年之后也许他公司规模太大了或者他年?#21534;?#22823;了以至于他很难体验一些新的产品对消费产品的的敏锐性就不够了所以就难以重演当年的神话了现在他投资了很多能源公共事?#36947;?#30340;公司这些公司的成长能力当然不会很好

        因此我们学习?#22836;?#29305;选股是指学习他在98 年以前的选股而不是现在可口可乐是一个很好的例子现在的可口可乐股价比98 年跌了30%他在02~03 年的时候检讨过说在98年的时候就应该把他卖掉因为当时可口可乐在中国这样的新兴市场里的?#21152;新?#24050;经很高了上个月央视采访?#22836;?#29305;但斌向他提了这个问题?#30340;?#30340;可口可?#36136;?#24180;来跌了 30%你怎么?#31383;头?#29305;当时顾左右而言他说公司很?#21028;?#21834;之类的话随便对付过去了

        我觉得挺很遗憾的一个公司哪怕它的护城河再深它的管理团队再?#21028;?#24403;它过了成长期进入平台期从长期来看它给你的回报往往是不理想的万科是一个非常?#21028;?#30340;公司我非常欣?#20572;?#20294;是可能最好的成长期已经过了可能就不见得是很好的投资?#20998;?#20102;

        ?#27169;?#20844;司估值

        一买点和卖点

        ?#22836;?#29305;反复强调安全边际?#20445;?#22909;公司在较高折扣时买入才有安全边际才有好的收益如何给公司估?#30340;أ?#20182;提出了一个现金流折现的模型这个模型理论上是放之四海而皆准的它要求预测公司未来五至十年的增长速度并计算其未来现金流然后根据一个合理的折现率计算出今天公司值多少钱例如现在公司每股值10 块钱当跌到5 块钱的时候就买进它未来当升到20 块钱的时候就卖掉可见这个模型不但是个估值体系而?#19968;?#26159;个操作模型

        但是我发现根据这个模型去估值去操作非常困难

        首先因为我们很难预测公司未来五年或十年的增长速度折现?#35782;?#23569;比较合适也很?#38597;?#26029;因为折现率理论上和利率相关利率理论上和通胀率相关要判断通胀率谈何容易由于要计算的时间很长增长速度或者折现率稍稍作些调整计算出来的估值会出现巨大的差异我?#34892;?#26379;友在07 年8 ?#36335;?0 块钱买入万科当时万科已经3000 多亿市值了他自己也用模?#36864;?#20102;一下觉得也不贵啊

        除了现金流折现这种模型现在还出现了更多的估?#30340;?#22411;其实原理基本是一样的同样问题很多根据反射理论在股价涨跌的过程中我们的预期会不?#25103;?#29983;改变大家如果多看看一些券商的研究报告就会发现这个问题股价涨了它的估?#30340;?#22411;的参数就变了目标价就提高了股价如果超过设定的目标价后分析师继续调整参数目标价更高了如果跌了处理过程也一样

        今天是一个估值股价大涨或大跌后即使公司的经营没有发生任何改变公司又是另外一个估值在股市头部和股市底部相隔几个月一个公司的所?#28966;?#20540;可以相差?#21103;?#23588;其是一些周期类公司分析师的报告看起来都很有道理07 年7 ?#36335;?#30340;时候看看不同券商的地产研究报告普遍将万科的目标价调到五六十元甚?#30103;?#20843;十元的这都是市场上最有影响力的地产分析师的报告是不是很可笑

        由于各种不同模型的参数设置的随意性很大以?#20102;?#35859;公司估值成了一个任人打扮的小姑娘?#34180;导希?#19981;是分析师给这个公司估值而是当时的股价给公司估值这很有趣吧?#35838;以?#30740;究就越发现估值这件事情很不?#31185;住?#20844;司无所?#28966;?#20540;你不能给它一个?#26082;?#30340;估值如果非要说有估值那干脆说它有好几个估值研究买点和卖点哪个价格值得买进哪个价格可以卖出比研究公司值多少钱更有意义操作性更强也许更符合股市波动性的特点

        那是不是我们就根本不要管什么主流估?#30340;?#22411;了不是这些模型的假设都是有一定道理的我们要了解市场的共识到?#36164;?#24590;么回事然后才能利用它来发财我之所以说所有的估值都不?#31185;ף?#26159;因为我了解市场上基本上所有的模型这些模?#25237;加行?#20160;么重大的缺陷这样我们才能更好地判?#19979;?#28857;和卖点

        二市场中的主流估值方法

        简单分类一下市场有三种估值方法

        成长性估值

        第一种是成长性估值我们又可以分为两类一类是?#36864;?#25104;长公司估值另一类是高速成长公司估值给?#36864;?#25104;长公司估值有个模型叫做所谓的?#25353;?#32500;斯双杀?#34180;?#20320;以比?#31995;?#30340;市盈率买入一些?#36864;?#25104;长的公司举个例子比如说以10 倍的市盈率买入一个公司它每年的成长也不高10%吧?#20013;? 年之后市场认为它的增长比较稳定因此给它的合理PE 从10 倍提到了13 倍你的回报是1.1*1.1*1.1*1.3挣了超过70%的钱这个模型可靠吗?#32771;始?#26234;我很怀疑对于一些比较稳定的公用事?#36947;?#20844;司由于产能扩张引起?#36864;?#22686;长可能?#34892;?#36947;理了解一下吧

        对于比较高速成长的公司情况会比较复杂现实中它的波动性会非常强价格容易大起大落谈所?#28966;?#20540;基本没有意义我们要讨论的是以?#24405;?#20010;问题

        1卖点

        我介绍过一个处于成长期的公司成长期又可以分为高速成长期稳健成长期和缓慢成长期然后进入平台期我?#38505;?#30740;究过在高速成长期的后期或者是稳健成长期的中后期市场会给公司一个很高的估值PE 会很高在高速成长期的末期市场往往会极度不理性地给它一个不可思议的PE

        我们看01 年的时候网络股泡沫就是这样吹起来的?#34892;?#32593;络公司之前可能以每年400~500%的速度在增长市场就认为这种速度可以长期?#20013;?#19968;个没有任何赢利的公司?#37096;?#20197;卖出一个天价这当然是一个好的卖点高速成长期之后到了稳健成长期在它的中后段市场给他的PE 会稍稍回落但仍然能维持一个比较高的估值水平这也是一个比较好的卖点一旦进入缓慢成长期价格往往会大幅下跌它的PE 水平就会大幅下滑

        看看Google一家伟大的公司稳健成长过去之后现在的PE 水平大概只有24 倍微软也是微软现在的价格是2000 年最高价的一半不到,PE 只有 11 倍过了稳健成长期公司价值可能大缩水所以判断它现在处于什么成长阶段是何等重要的一件事

        另外涨不动的时候也是一个卖点怎么解释这个问题我们经常会?#32842;?#20844;司经营情况如何这个公司的目标价是多少如果有一天发现它涨不动了各种好消息都出来了它还是不涨那它现在是什么价格那它就值什么价不要和市场过不去这个道理听起来容易做起来不容易

        2买点

        好公司碰到不好的时候是最佳的买入机会或者是由于股市大跌或者是行业遇?#31995;统保?#25110;者是公司碰到了一件倒霉的事情导?#24405;?#26684;大跌那都是很好的买入机会

        ?#22836;?#29305;说过熊市是投资者的好朋友?#30475;闻?#21040;股市大跌的时候都是好的买点所以我们应该很Hi 才对而不应该愁眉苦?#22330;?#24403;年他买运通那时公司刚发生了色拉?#32479;?#38395;股票跌得一塌糊涂但?#22836;?#29305;认为这一?#24405;?#24182;不影响公司长远的核心竞争力因此?#21191;?#20080;进当年买万科也是05 年?#20064;?#24180;公司发展得很好但行业受到宏观调控市场如惊弓之鸟一路暴?#28023;?#32929;价跌到你不敢相信为止这种机会太难得了

        另外跌不动的时机就是买入的时机举个例子08 年10 ?#36335;?#30340;时候金融风暴跌得非常厉害港股从32000点一路往下狂跌当时的PE 是25 倍多到底能跌到哪呢是20000 点吗18000 吗不是跌到10600 点PE 是6.3倍令人难以置信

        腾讯当时从70 多块跌到40 块还曾经下探?#28966;?5 块跌到40 元的时候按当年的?#23548;?#31639;PE 在23倍左右仍然是香港甚至全世界最昂贵的股票之一还能跌吗为什么就不能跌到20 块钱10 块钱如果跌到10 块钱就是6 倍多的PE,和市场差不多那个时候还连接发生了几件事情百度出了个?#25226;V用Q保?#22830;视爆光它的搜索广告里有假药广告大家口诛?#21490;?#32929;价从400 多元暴跌到102 元;腾讯广告部的一个领导出了一点丑闻据说是一些广告费用不清不楚那?#23567;?#24191;告门?#20445;?#25237;资者很担心;这?#20849;?#31639;马化腾在41 块钱左右出了大约1186 万股震惊市场他为什么这么做是不是对公司不看好了大家吓坏了

        但是这么多很坏的消息出来后40块钱左右它就跌不动了我们还能指望它能跌得更多吗要不要再等等?#23548;希?#36300;不动了就是一个最好的买点?#36947;?#23481;易做起来也很难需要冷静分析公司业务更需要勇气

        3和宏观面的相关性

        ?#34892;?#20844;司的?#23548;?#21644;宏观面是强相关?#34892;?#26159;弱相关还?#34892;?#27604;较中性对强相关的公司我们在判?#19979;?#21334;点的时候要有定力要?#25176;?#31561;待周期的顶部区域或者底部区域对弱相关的公司我们更多的是了解公司本身基本面的情况而不必太关心宏观面这有很多的教训比如说一些消费类的公司其实和宏观经济的走势相关度并不太高很多人等啊等啊总想在宏观面最差的时候才动手买入这会错过很多机会所以我们从一开始就要建立一个框架判断公司和宏观面是何种相关

        4对?#22836;?#29305;的误解

        很多人认为?#22836;?#29305;买股票后就是长线持有一直不卖出?#34180;头?#29305;也曾经讲过如果不想持有公司10 年就不要持有10 分?#21360;保?#20107;实真是如此吗?#22836;?#29305;从60 年代开始至2008 年有数据可查的他一共投资了200 多只公司持有超过3 年的只有22 只可见护城河的深度是需要经常作评估的一旦公司的经营有问题就要走人或者认为未来增长空间有限也要出货?#22836;?#29305;在07 年赚了五六倍卖出中石油就是一个好的案例

        2.重组估值

        重组估值不是我的研究对象但我觉得大家可能?#34892;?#36259;我给大家推荐一篇文章大家可以百度一下李XX的展望99 股?#26657;核?#26159;重组大黑马他是我以前的一个同事99 年写了这篇文章他有严谨的思路经过?#38505;?#20998;析筛选出20 多只公司?#29575;登?#20917;是他推荐的这20 多只重组公司基本上都是后来一两年的超级大黑马

        直到现在我都认为这是非常精彩非常有深度的一篇文章我们可以学习他的选股思路后?#27492;?#33258;己做私募了做得很好收获颇丰所以我觉得一个人的财富和他的的深度直接相关

        3.相对估值

        还有相对估值其实也并不是我研究的重点刚好有一个朋友做了分析师有时候向我请教我就帮忙总结了一下相信在座很多人可能经常捕捉热点进行操作可能?#19981;行?#36259;

        所谓的相对估值它的特点是不在乎公司的?#27809;担?#32780;是在乎公司是否在中短期能够?#38505;恰?#23427;现在是券商和基金主流的估值方法讲究的是资产配置板块轮动博弈当然他们也做基本面分析但不是最重要的它的核心是敏?#34892;?#20998;析对经营?#21103;z?#34892;业政策经济?#21103;ݏ?#21033;率等资金喜好等进行一些敏?#34892;?#20998;析?#20197;?#27492;抛砖引玉希望能给大家开拓一下思路

        1总结一个行?#36947;?#20960;类公司的盈利模式各种模式之间的优缺点核心的几个经营?#21103;?#26159;什?#30784;?#23545;一个具体公司什么经营数据的变化可能对他的经营产生重大的影响比如说连锁店的商业和百货类的商业最重要的营运?#21103;?#26159;不一样的

        地产公司它的地储备和土地成本对?#23548;?#30340;影响很重大对股价影响也很敏?#23567;?#23545;网游类的公司ARPU 值平均同时在线人数这些?#21103;ݏ?#23601;很敏?#23567;?#24403;这些营运?#21103;?#20986;?#30452;?#36739;大的变化的时候就需要你非常?#38505;?#21435;关注了可能会引起股票价格的比较大的波动

        2行业政策对公司经营?#23548;?#30340;影响比如行?#24403;?#20934;出口退?#21834;?#31246;收政策的变动对公司影响是怎么样的哪些公司会受益哪些公司不太好提前要做好功课

        3宏观经济?#21103;ݏ?#20363;如利率?#31995;?#23545;公司的影响简单而言对负债率高的公司影响就比较大一些对轻资产?#36879;?#20538;的公司影响就会小一些

        4 资金偏好的敏?#34892;ԡ?#35762;几个例?#21360;?#19968;是市值小市值的公司比较容?#36164;?#21040;资金的喜爱在中国中小板创业板的估?#24403;?#19968;般A 股公司的高一些我认为是可以理解的市值小嘛我认为这是合理的事情但也不能过高;二是机构持仓的比重如果机构持仓?#25345;?#32929;票比例已经很高了那么股价再涨就难了如果持?#30452;?#20363;比?#31995;停?#25165;容易跑出黑马;三是在行情反弹的时候行?#30340;?#20272;值相对比?#31995;?#30340;公司比较容?#36164;?#21040;资金青睐;四是有代表性的新公司的IPO其定价会影响已上市的同类公司等等

        5一些公司经营情况很糟糕股价很低这种公司往往是敏感度很高的公司它经营方面稍稍有改善就可能对?#23548;?#20135;生重大影响同进也存在一些重组收购和资产注入的可能性容易成为黑马

        6高度关注公司的增发和回购

        7关注管理层激励公司?#23548;?#26159;很容?#36164;?#21040;操控的我们要?#38505;?#30740;究管理层激励的具体条款它可能会对公司的未来?#23548;兴?#25351;引

        还有更多希望大家不断总结

        此外对于一个分析师他的中心任务是?#20013;?#22320;系统性地寻找黑马和回避风险我们可以做两个测试和一个评估第一个测试叫股价强弱测试还有一个是好消息坏消息测试它们的理论模型是这样的?#24515;?#37096;消息泄露模型或者叫老鼠仓模型

        比如说一个公司已经公?#25216;?#24230;?#23548;?#20102;三个月之后才会再次公?#23478;导易?#19968;个假设这三个月里面公司没有发生重大的事情行业方面也没有发生什么重大的事情那么在这3 个月里能影响股价波动的应该只有大盘整体的走势三个月内股价的波幅减掉股指的波幅按道理应该是一条直线对不对但是情况一般并不是这样的往往有波动甚至大的波动为什么会这样因为发生了内部消息泄露

        一些内部人比如说董事长总经理财务总监或者销售总监等了解公司的经营情况消息就这样泄露出去了他的亲人或者好的朋友或者一些关?#21040;?#22909;的基金经理就会不断地买进或者卖出导致股价?#20852;?#27874;动

        股价强弱测试就是周期性如一周或一月对同一个行?#36947;?#30340;一批个股或者找一批最有相关性的个股比较彼此走势的相对强弱如果发现某个公司股价?#20013;?#30456;对走强或?#20013;?#30456;对走弱作为分析师应该打个电话或登门拜访了解一下情况了

        第二是好消息坏消息测试就是当公司遇上好消息或坏消息时对它的股价表现进行打分例如政府出台了一个地产利空地产公司平均跌幅在5%但某个地产公司只跌了1%甚至还涨了那就给它打个很高的分数或者公司公布了一个重大利空分析师猜测应?#27809;?#19979;跌5%但是它只跌了1%甚至?#32929;险?#20102;?#19988;?#32473;它打个高的分数如果这种情况?#20013;?#30340;话可能是由于公司经营方面起了某些变化那么分析师就应该关注了

        坚持运用这两个工具因为都是可以量化的可能有助于系统性地分析公司情况

        另外可以进行一个分析师评级评估有份量的分析师对公司股价走势的影响会比较大我们要了解他们是如何估值的主流的估?#30340;?#22411;是怎么样的我们要分析其平均预期也就是所谓的市场共识

        自己研?#31354;?#20844;司后如果发现公司?#23548;?#27604;市场共识要高得多那可能是一个好的买点如果远低于市场的共识那就是一个好的卖点另外如果发现很多分析师高度一致看多或看空的时候往往是好的买卖点

        五小结

        现在我想做一个小结市场里有很多种投资理念每一种都有成功的案例都有可取之处我所坚持的理念和大家分享一下?#23548;?#21333;也很简单

        首先分析宏观周期每三五年就是一个经济周期我们要?#25176;?#35266;察;

        其次制定十分?#37327;?#30340;选股标准?#25176;?#31561;候合适的买点;

        最后既然公司是无所?#28966;?#20540;的我们要和市场若即若离关注市场的情绪

        六投资的境界

        和做人一样投资也是有不同境界的?#22836;?#29305;的境界很高高山仰止我们应该有信心见?#36864;计?/P>

        有一天我?#30784;?#24196;?#21360;?#37324;的庖丁解牛?#32602;?#35905;然开?#21097;?#35273;得我们做投资能达到的境界原来和庖丁没有分别

        庖丁解牛故事很精彩文惠君要?#24847;?#19969;讲讲他是如何解牛的为什?#27492;?#24179;如此之高听完之后文惠君说善哉吾闻庖丁之言得养生焉

        庖丁说?#30528;?#20043;初所见无非牛者?#20445;?#19977;年之后未尝见全牛也 下刀时依乎天理?#20445;?#22240;其固然?#34180;?#25105;的理解是任何事物都?#26032;?#32476;可寻对每一个重要节点都要?#38505;?#25226;握掌握其规律例如投资是一件很复杂的事情宏观面波动性公司经营估值体系这些节点都很重要我们要全盘考虑发现规律

        普通?#23146;着?#19968;个月就要换刀好的?#23146;着?#19968;年就要换刀因为他们总是?#36879;涂常?#24403;然刀很容易就折了庖丁不一样了十九年了一把刀没?#36824;?/P>

        他说彼节者有间而?#24230;姓?#26080;厚以无厚入有间?#21482;?#20046;其于游刃必有余地?#21360;薄?#20182;对骨头关节这些地方不是一?#32622;涂常?#32780;是用非常薄的刀游走于有间?#20445;?#31354;隙之中自然游刃有余

        我的理解是投资是件很寂寞的工作很多时候是自己对自己心灵的拷问会遇到很多困难股价的涨跌?#19981;?#23545;我们的心灵产生很大的压力和影响我们要力争发现一些重大的趋势包括宏观面的或者公司经营层面的在困?#35759;?#31215;如山的茫茫前程中寻找一条坦途尽可能回避一些非常痛苦的选择

        垃圾堆里找黄金非常困难;大势很不好?#34892;?#32874;明人横刀立马火中取栗搏反弹很不容易;?#22836;?#29305;一位很有智慧的好朋沃尔夫曾教育?#22836;?#29305;?#33268;ף?#22914;果你在一个黄金堆里找一根黄金做的针那么找这根针就不是一个更好的选择 可是看一看周围到处都是拿着放大?#31561;?#23547;找这根针的聪明人简而言之我们要去挣一些容易挣的钱不要去挣一些很难挣的钱容易挣的钱呢容易挣很多倍很难挣的钱呢即使我们很努力付出非常多但还是很难挣钱

        庖丁解牛?#24076;?#25552;刀而立为之四顾为之踌躇满?#23613;保?#36825;种感觉太好了有志于投资的各位让我们一起努力共同达至庖丁的境界

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